中邮·策略|分歧弥深，继续演绎内外两条交易逻辑

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转自：中邮证券研究所

投资要点

本周A股横盘震荡，中枢小幅下行。本周主要股指尽数下跌，其中科创类指数跌幅较大，科创50和创业板指分别下跌2.77%和2.60%，蓝筹权重占比较多的上证50相对抗跌，本周下跌1.10%。风格方面，本周近消费风格小幅收涨，成长风格跌幅较大，达2.99%。市值风格方面，本周出现逆转，上周大幅跑赢的小盘指数跌幅大于大盘和中盘。本周代表成长龙头的宁组合未能延续上周的反弹势头，而代表消费龙头的茅指数继续调整。

行业层面，本周市场转向顺周期方向，成长类行业大幅杀跌。本周行业层面收到的外部扰动加大，上周美国非农就业及制造业PMI不及预期导致海外市场开始交易美国衰退，并且也放大了日元套息交易逆转的影响，由此导致周一全球股市大幅杀跌，其中科技股受伤最为明显。一向易受海外映射影响的计算机、电子和通信本周表现欠佳。本周领涨的房地产和食品饮料表面上同属顺周期交易，但逻辑存在明显差异，房地产或是受广深收储进度加快的利好所致，而食品饮料则更多是在茅台公布业绩证明自身成长性后的止跌反弹。

展望后市，分歧弥深，继续演绎内外两条交易逻辑。中共中央政治局会议强调逆周期调节和美国非农数据加重衰退担忧后，当前A股投资者面对着两个交易逻辑和两个风险点。两个交易逻辑分别是跟着政策预期去交易中国经济复苏的顺周期逻辑和跟着FOMC会议去交易美联储降息的预期，风险点是美国经济硬着陆和日本加息导致套息交易逆转。对于第一个交易，我们认为A股有纠偏过度消极预期带来的机会，但并不认为这个触发的契机是中共中央政治局会议，而应当是一次边际好转的经济数据，本周的出口和CPI数据尚不满足这一条件，还需观察下周的金融和经济数据。对于第二个交易，很大程度上取决于美国衰退的风险是否会兑现，如果对这个风险的交易不集中，那么降息预期下的典型搭配是医药+工业金属+黄金的搭配，而如果市场对美国衰退的风险很担心，或只能交易黄金。就目前来看，风险点均出现缓和。日本央行副行长内田真一发表鸽派言论，美国方面首申失业金数据亦好于预期，当周23.3万人，低于预期的24万和前值24.9万，结束了今年首申持续上行的趋势，数据公布后美债收益率快速上行。

配置方面，综合考虑当前两条交易逻辑和美国证明衰退还需要时间，我们认为当前可以持有防御性底仓和“半导体+医药”。六大行、三大运营商、电力和公路铁路中的大型央国企有必要保留底仓，三桶油由于国际油价压力较大需要回避。半导体底部震荡抬升趋势明显，并且从中报预期来看业绩或在A股整体中有比较优势，因此可以底部建仓。如果看更长维度，积极操作的投资者采取市场中性α策略更好，风格上偏向质量，重申类似A50龙头个股的比较优势。

本周A股横盘震荡，中枢小幅下行。本周主要股指尽数下跌，其中科创类指数跌幅较大，科创50和创业板指分别下跌2.77%和2.60%，蓝筹权重占比较多的上证50相对抗跌，本周下跌1.10%。风格方面，本周近消费风格小幅收涨，成长风格跌幅较大，达2.99%。市值风格方面，本周出现逆转，上周大幅跑赢的小盘指数跌幅大于大盘和中盘。本周代表成长龙头的宁组合未能延续上周的反弹势头，而代表消费龙头的茅指数继续调整。

行业层面，本周市场转向顺周期方向，成长类行业大幅杀跌。本周行业层面收到的外部扰动加大，上周美国非农就业及制造业PMI不及预期导致海外市场开始交易美国衰退，并且也放大了日元套息交易逆转的影响，由此导致周一全球股市大幅杀跌，其中科技股受伤最为明显。一向易受海外映射影响的计算机、电子和通信本周表现欠佳。本周领涨的房地产和食品饮料表面上同属顺周期交易，但逻辑存在明显差异，房地产或是受广深收储进度加快的利好所致，而食品饮料则更多是在茅台公布业绩证明自身成长性后的止跌反弹。

二

重要事件及数据

2.1 中国人民银行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》

上半年，外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升，带来的不利影响增多；国内有效需求不足，新旧动能转换和结构调整持续深化也造成一定挑战。同时要看到，前期政策效应持续显现，积极因素也在集聚增多，我国经济稳定运行、长期向好的发展态势不会改变，要坚定发展信心。下阶段，中国人民银行将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻落实党的二十大、二十届三中全会、中央经济工作会议和中央金融工作会议精神，坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，坚定不移走中国特色金融发展之路，加快建设金融强国，推动金融高质量发展，深化金融体制改革，加快完善中央银行制度，推进货币政策框架转型。稳健的货币政策要注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系，增强宏观政策取向一致性，加强逆周期调节，增强经济持续回升向好态势，为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境。

稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。合理把握信贷与债券两个最大融资市场的关系，引导信贷合理增长、均衡投放，保持流动性合理充裕，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量，加强政策协调配合，保持物价在合理水平。完善市场化利率形成和传导机制，发挥央行政策利率引导作用，释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能，促进金融机构持续提升自主定价能力，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。坚持聚焦重点、合理适度、有进有退，积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加大对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务。畅通货币政策传导机制，丰富完善货币政策工具箱，提高资金使用效率。坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，发挥市场在汇率形成中的决定性作用，综合施策、稳定预期，坚决对顺周期行为予以纠偏，防止形成单边一致性预期并自我强化，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措，坚持在推动经济高质量发展中防范化解金融风险。

2.2 7月CPI同环比上涨，PPI降幅与上月相同

2024年7月份，全国居民消费价格同比上涨0.5%。其中，城市上涨0.5%，农村上涨0.7%；食品价格持平，非食品价格上涨0.7%；消费品价格上涨0.5%，服务价格上涨0.6%。1—7月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨0.2%。

7月份，全国居民消费价格环比上涨0.5%。其中，城市上涨0.6%，农村上涨0.4%；食品价格上涨1.2%，非食品价格上涨0.4%；消费品价格上涨0.4%，服务价格上涨0.6%。

2024年7月份，全国工业生产者出厂价格同比下降0.8%，环比下降0.2%，降幅均与上月相同；工业生产者购进价格同比、环比均下降0.1%。1—7月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.0%，工业生产者购进价格下降2.2%。

工业生产者出厂价格中，生产资料价格下降0.7%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.52个百分点。其中，采掘工业价格上涨3.5%，原材料工业价格上涨1.8%，加工工业价格下降2.1%。生活资料价格下降1.0%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.26个百分点。其中，食品价格下降0.7%，衣着价格下降0.5%，一般日用品价格下降0.3%，耐用消费品价格下降2.0%。

2.3 7月出口增速放缓，进口增速快速回升

8月7日周三，海关总署公布数据显示，按美元计价，中国7月进口同比增长7.2%至2159.1亿美元，前值-2.3%，环比增加3.4%；7月出口同比增长7%至3005.6亿美元，前值8.6%，环比减少2.3%。以人民币计价，中国7月进口同比增长6.6%至15369.5亿元，环比增长3.7%；7月出口同比增长6.5%至21388.5亿元，环比减少2.1%。

2024年前7个月，我国货物贸易进出口总值24.83万亿元人民币，同比增长6.2%。其中，出口14.26万亿元，增长6.7%；进口10.57万亿元，增长5.4%；贸易顺差3.69万亿元，扩大10.6%。

按美元计价，前7个月，我国进出口总值3.5万亿美元，增长3.5%。其中，出口2.01万亿美元，增长4%；进口1.49万亿美元，增长2.8%；贸易顺差5180亿美元，扩大7.9%。

2.4 三部门联合发布加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》

8月6日，国家发展改革委、国家能源局、国家数据局联合发布《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》（以下简称《行动方案》），提出开展9项专项行动，加快推进新型电力系统建设取得实效，为实现碳达峰目标提供有力支撑。有关部门负责人表示，针对《行动方案》提出的9项专项行动，将进一步深化研究，根据需要出台专项行动的实施方案，高效有序推进各项行动落实落地。

《行动方案》提出，2024—2027年重点开展9项专项行动。一是电力系统稳定保障行动。二是大规模高比例新能源外送攻坚行动。三是配电网高质量发展行动。四是智慧化调度体系建设行动。五是新能源系统友好性能提升行动。六是新一代煤电升级行动。七是电力系统调节能力优化行动。八是电动汽车充电设施网络拓展行动。九是需求侧协同能力提升行动。

三

后市展望及投资观点

展望后市，分歧弥深，继续演绎内外两条交易逻辑。中共中央政治局会议强调逆周期调节和美国非农数据加重衰退担忧后，当前A股投资者面对着两个交易逻辑和两个风险点。两个交易逻辑分别是跟着政策预期去交易中国经济复苏的顺周期逻辑和跟着FOMC会议去交易美联储降息的预期，风险点是美国经济硬着陆和日本加息导致套息交易逆转。对于第一个交易，我们认为A股有纠偏过度消极预期带来的机会，但并不认为这个触发的契机是中共中央政治局会议，而应当是一次边际好转的经济数据，本周的出口和CPI数据尚不满足这一条件，还需观察下周的金融和经济数据。对于第二个交易，很大程度上取决于美国衰退的风险是否会兑现，如果对这个风险的交易不集中，那么降息预期下的典型搭配是医药+工业金属+黄金的搭配，而如果市场对美国衰退的风险很担心，或只能交易黄金。就目前来看，风险点均出现缓和。日本央行副行长内田真一发表鸽派言论，美国方面首申失业金数据亦好于预期，当周23.3万人，低于预期的24万和前值24.9万，结束了今年首申持续上行的趋势，数据公布后美债收益率快速上行。

配置方面，综合考虑当前两条交易逻辑和美国证明衰退还需要时间，我们认为当前可以持有防御性底仓和“半导体+医药”。六大行、三大运营商、电力和公路铁路中的大型央国企有必要保留底仓，三桶油由于国际油价压力较大需要回避。半导体底部震荡抬升趋势明显，并且从中报预期来看业绩或在A股整体中有比较优势，因此可以底部建仓。如果看更长维度，积极操作的投资者采取市场中性α策略更好，风格上偏向质量，重申类似A50龙头个股的比较优势。

经济数据不及预期、中美摩擦加剧、地缘冲突恶化、全球金融环境不稳定影响、上市公司盈利情况不及预期等。

证券研究报告《中邮证券-策略观点：分歧弥深，继续演绎内外两条交易逻辑》

对外发布时间：2024年8月13日

报告发布机构：中邮证券有限责任公司

分析师:黄子崟 SAC编号:S1340523090002

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