为什么日经、韩国、美股等全球股市都在暴跌？高盛这篇研报讲清了

　　来源：机构调研记

　　上周迄今，相信大多数全球市场的参与者们都在四处询问一个简单的问题，“为什么人们都在疯狂抛售？”

　　日股崩了、美股崩了、就连欧洲和新兴市场股市也不约而同遭遇了明显打击。对此，高盛交易员Lindsay Matcham在上周末以一个市场参与者的视角，列出了交易员们眼下认为推动全球风险偏好情绪骤然“冰封”的一系列原因：

　　日本收益率曲线趋平

　　日本央行上周加息的同时强调实际利率处于负值，并为未来加息敞开大门。日本股市最初对这一消息欢呼雀跃，大型银行股上涨了4.50%。然而，当地利率市场却开始描绘出了一幅更加看跌的图景；日本2年期与10年期债券收益率（2s10s）曲线开始急剧趋平，表明加息和未来潜在加息被定价为对日本经济增长和通胀的限制，最终打击了日本股市。

　　日元走强/套利平仓

　　日元兑美元近来大幅走强，这引发了套利交易平仓，这是一种自我强化/负反馈循环的过程——随着止损被触发，此前过度扩张的套利头寸被越来越多地被平仓。当上周的美国数据令人失望时，日元在外汇市场作为避风港地位受到追捧，这进一步加剧了这一趋势，并扰乱了市场仓位和定价，从而对全球风险资产产生了一系列连锁反应。

　　鲍威尔密切关注劳动力市场

　　鲍威尔上周议息会议的讲话并没有带来真正的惊喜，鲍威尔一如预期暗示将在9月份降息，并保留了未来更多降息的可能性，同时还谈到了劳动力市场的脆弱性。市场已从对通胀的极度担忧转为对经济增长放缓的极度担忧——所有的目光都集中在劳动力市场上。鲍威尔表示，他正在仔细观察劳动力市场是否会出现更大幅度的下滑，这令市场保持警惕。

　　软着陆预期遭冲击

　　2008年的经济衰退是由于大量的私人和家庭债务积累造成的，但在本周期，所有的债务此前都是财政刺激推动的，央行印了大量的钱来填补疫情的窟窿并试图推动经济增长（这些债务可以由央行轻松管理），家庭和公司资产负债表上的债务状况相对较好。

　　这使得利率可以一直在保持较高水平，并在一定程度上解释了为什么在金融条件如此收紧的情况下，经济仍未出现任何问题，以及为什么市场上已经有一段时间认为经济会软着陆。

　　然而，随着经济增长现在出现放缓，通胀已被抛于身后，市场开始对负面的数据极为敏感，加之高利率环境对就业、增长和经济的潜在滞后效应逐渐凸显，这就是为什么我们开始进入了一个经济坏消息就是市场坏消息的环境中。

　　坏消息就是坏消息

　　市场认为制造业采购经理人指数对经济趋势的走向极为重要，而上周四的美国ISM进一步跌至了46.8，远低于业内预期共识的48.8，这令市场感到恐慌。

这可以被推导为：ISM制造业指数处于衰退区间 + 位于5.25%以上高位的美国联邦基金利率 = 软着陆氛围演变为衰退忧虑 = 典型的全球宏观风险厌恶（Risk Off）情绪随之滋生。

　　上周五公布的美国7月失业率也进一步升至了4.3%，而市场预期为4.1%，这推动了美债收益率曲线的进一步牛市陡峭化，市场目前的定价是今年剩余时间将至少降息4.4次，这推动黄金进一步走高，VIX指数创下年内新高。

　　经典的全球宏观避险态势

　　经济衰退的风险加剧后，债券收益率、通胀预期和股市无一例外均走低。美债2S10S曲线牛市陡峭化，黄金上涨、美股对冲成本走高——VIX 指数飙升，曲线上定价更多降息，信贷息差扩大，日元走强。

　　由于日本市场进入避险模式，中东紧张局势也在加剧，美国投资者也不希望在周末前持仓承担风险，上周五避险交易明显增多。果不其然，以色列股市周日已暴跌，周一亚洲时段，日韩等亚洲股市也出现暴跌。

　　有趣的是，美元并没有在此轮行情中受到避险买盘的追捧，因为正是美国数据在很大程度上推动了全球宏观避险模式，这也进一步推动了避险资产日元和黄金的优异表现。

　　OIS（隔夜利率掉期）市场上周五时对一年后美国联邦基金利率的定价为3.20%，即在未来一年时间里降息约200个基点，这是典型的衰退定价，因为过往美联储在衰退的前12个月平均降息约200个基点。

　　欧洲已提前掉队

　　最近，在一系列糟糕的采购经理人指数公布后，高盛已下调了对欧洲经济增长的预测。自6月初以来，欧洲市场便已不再与其他全球指数同步上涨，因为相对于其他全球经济体而言，欧洲的利率仍然居高不下，经济增长乏力也愈发凸显。

　　法国也仍然是一个拖累因素，在高盛交易员Matcham上周五写这篇文章时，法国和德国国债之间的利差又扩大了。

　　特朗普交易哑火

　　美国市场此前一段时间曾因对特朗普赢得大选的预期而上涨，表现出色的股票包括：金融股（受益于放松监管或资本市场活跃度上升）、在岸生产商和离岸外包趋势的推动者、美国边境基础设施建设商、能源、煤炭和钢铁生产商等。

　　然而，随着哈里斯加入竞选，特朗普的胜算降低，特朗普交易也出现了平仓。市场不喜欢不确定性，因此伴随着特朗普获胜的几率降低，竞争变得更加激烈，宏观风险偏好也在减弱。

　　标普500指数与高盛共和党胜选超额收益篮子的对比：

　　特朗普大选获胜赔率与标普500指数的对比：

　　结论：高盛交易员当前看好哪些交易？

　　最后，Lindsay Matcham表示，“我们此前便一直在投的大多数交易，我们如今仍然看好，而且这些交易目前也在上周的市场大跌中发挥着作用”。他此前看好的交易包括了：

通过V2X（欧洲波动率） 9月/10月/11月期货买入押注美国大选波动率的风险溢价；

考虑到全球经济增长风险，购买德国DAX指数空仓以对冲关税风险；

　　做空欧盟面临关税风险股票。

　　除此之外，Matcham当前也看好以下这些同样有效的交易，来对冲尾部的负面结果和潜在的特朗普关税：

押注美国2年期和10年期国债收益率曲线陡峭化

　　押注意德利差扩大

　　押注信贷利差扩大

　　做多黄金

　　做空油价

　　总而言之，一系列市场因素正推动着以下局面的发生：

日本央行的鹰派态度导致日元走强和利差交易平仓；

一个全新的（经济）坏消息就是（市场）坏消息的环境滋生——长时间的高利率环境影响正在渗入数据中；

欧洲经济增长放缓导致的欧洲风险将持续释放。

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